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7月经济数据多项低于预期,仅统计局新发布的服务零售额表现亮眼,全年实现GDP增速5.0%的压力有所增大。经济、金融等数据偏弱,稳增长和防风险交织下,预计8月中下旬将是政策密集出台期。本文并不详尽解读经济数据,而是探讨几个重要问题以及对后续政策的展望。
1、生产转弱,固定资产投资延续下行
(1)高温叠加强降雨,极端天气在一定程度上拖累工业生产,服务业生产修复斜率放缓。
(2)固定资产投资延续下行,三大分项悉数下行。基建:专项债发行偏慢、政策性工具剩余空间不足等影响下迅速下滑,仍需增量政策跟进以对冲2022年下半年的高基数压力。地产:投资融资销售均弱,地产需求端或将因城施策逐步放松,二线城市应放尽放,我们判断认房认贷、降房贷利率、限购限售等有望陆续放开;短期一线城市核心区实质性放开可能性不高。制造业:从信心企稳到实际投资扩产仍需时间,关注价格、盈利的改善以及库存周期阶段切换。
2、从“社零”到“服零”,消费结构变化对经济转型的启示
(1)统计局首次增加发布服务零售额数据,社会零售=餐饮消费+商品消费,服务零售=餐饮消费+其他服务消费。2023年1-7月社零、服务零售增速分别为7.3%、20.3%,年初以来我们反复强调“服务消费和商品消费存在背离”。
(2)我国服务消费占居民消费比重已超过40%,消费结构逐步从商品主导转变为商品、服务并进,而此种结构变化有利于收入分配向居民倾斜。商品消费拉动制造业、服务消费拉动第三产业,从中美经验来看,第三产业劳动报酬率均高于第二产业。推论得到服务消费扩张→劳动报酬提高→消费水平提高→第三产业(服务消费)扩张的自洽内循环。
3、短期现实与长期转型的平衡:也谈改革
我们预计8月中下旬将是政策密集出台期,但需权衡短期现实与长期转型,例如放开一线地产、中央消费券等效果或有限或非长效之举,我们预见的应是消费+产业双足并进的路径。目前来看扩消费的掣肘主要有三:(1)我国工资通胀传导机制尚不明显;(2)居民消费倾向偏低,医疗、教育等保障和福利水平有待提高;(3)我国以间接税为主、无法直接提高居民收入,且税种仍待完善;促消费政策有待创新和创造。堵点疏通和制度建立健全有赖于改革,通往经济转型之路需要“改革”的风向标,二十届三中全会值得关注。
风险提示:政策执行力度不及预期,俄乌冲突反复超预期,美国经济超预期衰退。